Aggiornamento portafoglio: “Quando (beeep) finisce il 2020?”

Ad impreziosire la già “stellare” performance del portafoglio, ieri Viceroy Research, uno short seller abbastanza noto (Steinhoff, alcuni report su Wirecard, …) ma dal passato non proprio limpidissimo (vedere ad esempio questi articoli qui e qui) ha accusato ieri Grenke (la seconda posizione nel portafoglio a circa 8%) di essere una frode. Per chi fosse interessato il report è disponibile qui. Il titolo ha ovviamente reagito perdendo (martedì) circa 20%.

 

Le principali accuse sono:

1. Operazioni fraudolente a Grenke Bank
2. Transazioni con parti correlate
3. L’emissione di obbligazioni ibride quando ha ampia liquidità (ricordate Parmalat?) ed il rapido rifinanziamento del debito a breve sono la prova che il business non è redditizio
4. Gli assets sottostanti i prestiti (fotocopiatrici, stampanti, …) sono in declino secolare ma i tassi di default dichiarati sono troppo bassi (solo 3%)
5. Mancanza di un CFO dedicato

Devo ancora leggerlo bene e quindi le mie conclusioni sono solo parziali, ma ad una prima lettura alcune conclusioni sembrano superficiali. Non sembra che l’autore abbia una comprensione dettagliata della contabilità bancaria e di structured finance, confondendo ad esempio i capital requirements con liquidity requirements (punto 3 qui sopra): è vero che Grenke “dipende” dal rifinanziamento del debito a breve e questo è da sempre un rischio, ma è dovuto alla natura stessa del suo business e la conclusione che questo non sia redditizio non è automatica.

Le affermazioni al punto 4. sono più un giudizio sulla qualità del business (lecite, per carità) che una prova di frode: sostenere che i default dovrebbero essere più alti (10% come tipico nei prestiti subprime per auto in US) non considera che sia i clienti sottostanti che le leggi sul fallimento in Germania sono molto differenti dagli US. Equiparare le due situazioni è alquanto ingenuo.

Il punto 2. è invece probabilmente quello cruciale: è chiaro che questa è una situazione differente da una riduzione più o meno temporanea dei fatturati.

La mia prima impressione sarebbe di mantenere la posizione, ma in questi casi spesso è meglio vendere e riconsiderare in seguito la situazione: per questo motivo potrei uscire da Grenke senza preavviso nei prossimi giorni, o anche oggi stesso. Ne darò ovviamente notizia, ma potrebbe non accadere con prontezza: d’altronde questo blog ha sempre avuto come obiettivo la discussione di idee di investimento, non di fornire consigli operativi.

Sarebbe bello poter sempre identificare frodi e problemi simili in anticipo: purtroppo non è così facile, rimane inteso che la responsabilità alla fine è comunque mia. E non posso certamente fare affidamento su BaFin, che ultimamente non si è coperta di gloria…  [Viceroy ha dichiarato di aver inviato tutto il materiale sia alla FCA britannica che a BaFin ben 6 settimane prima di rendere pubblico il report e di aprire una posizione short: FCA ha confermato di averlo ricevuto, mentre BaFin per adesso ha negato.]

Per vedere il bicchiere mezzo pieno, anche Hiscox ha avuto ieri un’attività frenetica. In seguito ai rumours di una decisione legale sui danni da Covid, il titolo ha aperto perdendo 9%: questo comunicato dell’azienda rilasciato attorno a mezzogiorno ha invece chiarito che le conclusioni sono positive, permettendo ad Hiscox di ridurre i danni da business interruption a meno di £100 milioni rispetto ai £150 milioni inizialmente stimati. Il titolo ha poi chiuso la giornata a +17%.

Chi ha detto che quick money batte sempre smart money?