C’è qualcosa di marcio nel settore delle commodities…

Come se non bastasse il crollo dei prezzi, tornati in molti casi ai livelli del 2002, questo articolo del Financial Times evidenzia la scarsa trasparenza nei conti di uno dei maggiori trader mondiali, Noble Group.

The critics allege the Hong Kong-based company — which acts as a middleman for buyers and sellers of oil, coal, iron ore and metals — is providing a misleading picture of its financial performance. They claim Singapore-listed Noble has pushed the limits of international accounting standards, so that it can record profits on long-term deals to source and supply commodities well before the company receives any cash payments.

Queste accuse non sono nuove: nel 2012 un’altra società di Singapore attiva nelle commodities, Olam International, era stata attaccata per le pratiche contabili poco trasparenti e l’enorme debito, al punto che fu poi “salvata” dal fondo sovrano Temasek.

La questione principale nel caso di Noble è l’enorme discrepanza tra i profitti contabili ed i flussi di cassa operativi, con i primi che dal 2009 al 2014 sono stati in totale $2,7 miliardi, mentre i secondi sono stati invece negativi per $485 milioni. La causa di questa enorme differenza è il “valore non ancora realizzato su contratti di lungo periodo”, che al 31 marzo 2015 era pari a $4,1 miliardi, ovvero 90% dell’equity di Noble Group.

L’utilizzo delle valutazioni mark-to-market è assolutamente legittimo in questo business, e permesso dai principi contabili internazionali: quello che viene contestato a Noble è l’uso molto aggressivo che ne fa, ad esempio contabilizzando il giorno in cui viene firmato tutti i profitti su un contratto che dura 10 anni.

La questione potrebbe essere ignorata come la singola irregolarità di una specifica azienda, ma è importante metterla in prospettiva. Il mercato rialzista delle commodities ha prodotto guadagni enormi ed inattesi per molte aziende e paesi: come spesso accade in queste situazioni, non lo hanno attribuito a pura fortuna o al caso (e sopratutto ai soldi dei cinesi…), ma alla loro propria genialità. I mercati rialzisti sono storicamente accompagnati da conti e bilanci sospetti (pensate alle possibilità di bonus e al prezzo delle azioni in crescita esponenziale: Enron e WorldCom nel 2000-2002, Lehman Brothers, Fannie Mae, Freddie Mac ed altri nel 2006-2008, …) ed è improbabile che la faccenda sia limitata a Noble, anche se come ricorda l’articolo di FT per il momento sembra che le altre società siano più conservative. 

Molti ritengono che questi trader non siano banche, e quindi il potenziale contagio sia limitato. Non sono così sicuro. Innanzitutto, se questi contratti sono al momento così redditizi per Noble, vuol dire che le sue controparti ci stanno invece perdendo un sacco di soldi: le loro opzioni sono “deep out of the money” rispetto al prezzo corrente delle materie prime sottostanti. In questa situazione, per queste controparti è molto più razionale dal punto di vista economico semplicemente non rispettare il contratto, litigare in tribunale per qualche tempo e aspettare che nel frattempo Noble fallisca. Ma questo avrebbe ripercussioni su tutto il settore.

In secondo luogo, pensate a tutti i finanziamenti che sono stati erogati negli ultimi 30 anni durante il super-ciclo delle materie prime, tutto quello shadow debt che non si vede in maniera trasparente nei bilanci delle banche come ad esempio i finanziamenti off-balance sheet o strutturati che sono collegati in qualche modo ai prezzi delle commodities. Questo debito viene considerato spesso “a basso margine e a basso rischio”, ma il default di un grosso trader potrebbe causare un’onda che rovescia molte barche.

Probabilmente questo avrà un impatto molto marginale sulle banche italiane, ma la situazione potrebbe essere molto peggiore per quelle americane ed asiatiche, senza contare i soliti noti come Deutsche Bank, Barclays, …