Prosus

[Nota: con altri due titoli, Prosus è una delle ultime aggiunte al mio portafoglio globale, quello che non viene discusso qui nel blog - al contrario di quello di Small Caps europee. E quando dico “recenti” intendo in realtà negli ultimi 10 mesi, che rimane comunque un livello di attività per me frenetico: l’ultimo nuovo ingresso precedente in questo portagoglio era di oltre tre anni fa… Sempre con estrema pigrizia, anche il portafoglio Small caps è in fase di revisione.
E come sempre, questo post non è assolutamente un consiglio o una raccomandazione di investimento, fate le vostre analisi, blah blah blah… ]

Con l’eccezione di ASML e SAP, Prosus (PRX:NA) è una delle rare large cap tech companies europee, anche se di europeo ha ben poco a parte la quotazione su Euronext Amsterdam. PRX è una holding di diritto olandese il cui asset principale è una partecipazione di 29% nel gigante cinese Tencent (700:HK). Nel 2001 l’azienda media sudafricana Naspers (NPN:SJ) investì $32 milioni nell’allora neonata società Internet rilevando circa un terzo dell’azienda; come SoftBank con Alibaba, questo si è rivelato uno dei migliori investimenti di sempre. Ma il valore attuale della partecipazione (che rappresenta praticamente il 100% del NAV di Naspers) ha creato dei problemi per una holding quotata sul non liquidissimo mercato sudafricano.

Snowflake

[Compatibilmente con il tempo a disposizione, i prossimi post saranno delle “(semi) deep dives” in alcune delle aziende più trendy che si sono quotate negli ultimi mesi. Non si tratta di consigli né tantomeno del tentativo di determinare la loro valutazione: piuttosto, un’analisi del business, chi sono e cosa fanno. Per necessità alcuni termini saranno tecnici, mentre altri concetti che possono apparire banali non lo sono affatto per un boomer come me: ho dovuto studiare i dettagli per capire bene come funzionano…]

Fondata nel 2012 da ex data architects di Oracle e dopo aver raccolto $1,4 miliardi di capitali privati, Snowflake (SNOW:US) si è quotata lo scorso ottobre con un’offerta di $3,4 miliardi (qui il filing S-1 con la SEC) e ha oggi una capitalizzazione di circa $50 miliardi.

Bubble series (IV): shale oil vs. tech

[Ultimo post, per il momento, di questa serie sulle “bolle”]

Pochi settori negli ultimi dieci anni hanno distrutto tanto capitale quanto Oil&Gas, in particolare nello shale: attratti dai miglioramenti tecnologici, dai costi all’apparenza bassi e dagli allettanti IRR (internal rate of return) pubblicizzati dal management, gli investitori si sono riversati nel settore, ma sono rimasti scottati perché le perdite sono aumentate, i livelli del debito sono saliti alle stelle ed i prezzi delle azioni sono crollati.

Gli investitori hanno correttamente identificato una storia di crescita secolare: si può discutere dei problemi ambientali del fracking, ma sicuramente le nuove tecnologie hanno permesso di sbloccare enormi riserve di idrocarburi che hanno riportato gli Stati Uniti ad essere il principale produttore mondiale. Tuttavia, identificare il potenziale di crescita non è sufficiente: quello sul quale gli investitori si sono sbagliati è la redditività, con le conseguenti notevoli perdite nonostante la straordinaria crescita strutturale.

Bubble series (III): Yahoo nel 1999

Un’eccellente articolo di Fortune del giugno 1999, How Yahoo! Became A Blue Chip: A tale of how Wall Street and the rest of us learned to stop worrying and love an insanely valued Internet stock, che ben dimostra (in maniera non intenzionale…) la mentalità del periodo: non è che gli investitori non fossero consci di quello che stava accadendo, ma finché i prezzi salivano tutti erano incentivati a continuare a giocare, inclusi i fondi – che sono sempre comprati e venduti sulle performance relative.

Bubble series (II): lezioni dal crash del 1999

Dire “Non è una bolla se tutti dicono che siamo in una bolla!” non ha alcune fondamento storico: nel 1999 tutti sapevano che le valutazioni non erano sostenibili, arrivando a paragonarle addirittura alla mania dei tulipani.

Fonte: Bernstein Research.

Bubble series (I): il tech crash del 1970

[Una serie di post, al momento ne prevedo 4, per analizzare i mercati attuali attraverso le lenti del passato]

Tutti ricordiamo il tech crash del 2000-2002, e gli studiosi di finanza anche il mercato ribassista del 1973-1974; ma probabilmente non molti conoscono il crash del 1970, quando a partire da aprile in sole 5 settimane molti titoli tecnologici crollarono di 80% e più, con S&P 500 che scese di 19% e l’indice Dow Jones di 13% (all’epoca il settore “industriale/manufatturiero” ancora dominava l’economia e le borse americane).

Valutazioni nel settore software

JP Morgan ha pubblicato alcuni grafici sulle valutazioni nel settore software.

Si può vedere come il multiplo più utilizzato (forward EV/Sales, perché moltissime aziende non hanno profitti nemmeno a livello operativo) abbia accelerato negli ultimi tre anni e sia letteralmente esploso nel 2020: oggi è più o meno 3x la media degli ultimi 10 anni, sostenuto da attese di fatturati in crescita esponenziale. (Il primo grafico è per tutto il settore software, il secondo per il sotto-segmento di SaaS)

Apple comincia ad essere (molto) costosa

Dal picco di agosto ($134), il prezzo di Apple è oggi sceso di circa 18%: è la naturale conseguenza per un’azienda che tratta ad un P/E di quasi 40x ma con nessuna crescita?

 

Nella tabella sottostante ho riportato l’evoluzione delle principali voci di bilancio dal 2015 ad oggi.

Una rivisitazione degli ultimi 10 anni e le mie previsioni per la prossima decade

Per chi ci è passato, la situazione attuale ricorda molto da vicino la fine degli anni 1990: le azioni tech sovraperformarono tutto il resto con un margine considerevole, in particolare le strategie value; questo fenomeno fu in gran parte concentrato negli US, che fecero molto meglio delle altre regioni; le gestioni attive fecero peggio dei benchmark (ricordate la cover di Barron’s: “What’s wrong, Warren?” del dicembre 1999?); la crescita relativa portò all’apprezzamento di USD, penalizzando i mercati emergenti. Esattamente quello che è successo negli ultimi 10 anni. 

Silicon Valley blues

Un po’ di schaudenfreude, ben consapevole che per ognuno di questi fallimenti ci sono invece dozzine di aziende di successo.

1. Groupon 
Quotata nel 2011 ad una valutazione di $13 miliardi, oggi ne capitalizza $1,8 miliardi e dalla sua fondazione ha ancora problemi a generare profitti e flussi di cassa positivi. L’ex CEO Andrew Mason è stato votato il peggiore amministratore del 2012.

Performance: -84% da IPO

Storie del 2015 (I): Yahoo!, quando 2+2 fa 3

Yahoo! è una delle aziende preferite al momento da molti fondi activist, con il prezzo che nel corso dell’anno è sceso di oltre un terzo da $50 a $33.

La tesi proposta è molto semplice: la partecipazione in Alibaba vale oggi $31,8 miliardi; quella in Yahoo! Japan $8,3 miliardi; e la liquidità netta è $6,8 miliardi, per un totale di $46,9 miliardi. Poiché Yahoo! capitalizza “solo” $31,2 miliardi, la sua partecipazione in Alibaba vale più dell’intero gruppo. [Nota: questi sono i calcoli che si leggono spesso, ma non sono corretti: le due partecipazioni vanno considerate al netto della tassazione sulle plusvalenze, che è il principale punto in discussione in uno spin-off; considerando le tasse, il valore totale delle partecipazioni scende a circa $32,8 miliardi.]

Bolla tech? Don’t worry: Andreessen Horowitz dice che va tutto bene…

Dopo la Grecia e la Cina, uno degli argomenti più discussi delle ultime settimane è se vi sia una nuova bolla nel settore tech, soprattutto nei cosiddetti unicorns, ovvero start-up non ancora pubbliche ma che hanno già raggiunto una valutazione implicita di oltre $1 miliardo (quasi sempre senza aver ancora conseguito utili).

Fortunatamente, come riporta questo articolo, Andreessen Horowitz (AH) ci tranquillizza sul fatto che la situazione attuale è di gran lunga migliore della fine degli anni 1990. [AH è una delle più famose società di venture capital al mondo, avendo finanziato tra le tante Facebook, Twitter, Skype, Groupon, Pinterest e Airbnb; precedentemente, uno dei due fondatori, Marc Andreessen, aveva fondato Netscape. Per chi fosse interessato, lo slideshow della presentazione è disponibile qui.]