Commercial real estate: opportunità o value traps?

Uno dei settori più colpiti dalla pandemia (ma non solo) è quello del real estate, in particolare tutto quello collegato al segmento retail: l’indice STOXX Europe 600 Real Estate registra una perdita di -17% da inizio anno. Basti pensare ad Unibail-Rodamco-Westfields (URW:NA), che oggi vale meno di €5 miliardi ma solo tre anni fa spese ben €13,5 miliardi per comprare la sola Westfields, specializzata proprio in malls.

Fondul Proprietatea

Fondul Proprietatea (FP/ LI) è un fondo chiuso creato nel 2005 in Romania le cui quote sono state distribuite alle vittime di espropri del precedente regime comunista: il fondo detiene infatti significative partecipazioni nelle principali aziende statali del paese. Gestito dal 2010 da Franklin Templeton (dal team diretto da Mark Mobius), è quotato a Bucarest dal 2011 e sul mercato londinese dal 2015 sotto forma di GDR (Global Depositary Receipt).

Raven Russia

Raven Russia (RUS LN) è una società inglese che possiede magazzini e depositi (warehouses) situati principalmente sulle circonvallazioni attorno a Mosca e San Pietroburgo. [Nota: le azioni trattano in GBP ma tutti i dati di bilancio sono in USD]

“King Icahn”

Un po’ datato (è del 1993, anche se esistono ristampe più recenti, e quindi non include le “imprese” degli ultimi 20 anni), “King Icahn” è comunque un libro interessante su un investitore molto interessante: si legge velocemente ed è utile per capire cosa è accaduto negli anni 1980.

Fondi immobiliari: un aggiornamento

Un aggiornamento sulla situazione dei fondi immobiliari chiusi quotati su Borsa Italiana (per le loro caratteristiche e descrizione si veda quanto detto lo scorso anno).

I fondi sono ordinati in ordine decrescente per il loro margine di sicurezza attuale (MoS) (cliccare sull’immagine per ingrandirla): quelli con il margine di sicurezza e/o sconto sul NAV migliore sono in genere quelli che hanno meno debito (LTV).

US E&P

Uno dei settori nei quali cercare opportunità di stock picking al momento è sicuramente quello energetico. Ho cercato di studiare un po’ il mercato in aggregato per meglio comprenderne le dinamiche, limitandomi per il momento alle aziende americane di exploration & production (E&P): ci sono occasioni anche in mercati complementari (oil services) ed altre regioni, ma oltre a presentare difficoltà per un investimento diretto da parte del retail, le aziende integrated di molti paesi (Russia, Cina, India) e quelle che esplorano in zone più esotiche (Africa, Papua Nuova Guinea) presentano altri fattori di rischio (geopolitici, corporate governance) che complicano l’analisi (senza tralasciare la possibilità di una prossima parziale privatizzazione e quotazione di Saudi Aramco).
[Nota: per maggiore omogeneità, tutti i dati presentati di seguito sono fino al terzo trimestre 2015, in quanto non tutte le aziende hanno ancora riportato i risultati per l’intero 2015].

Fondi immobiliari chiusi (III) – Alpha Immobiliare

Alpha Immobiliare (QFAL:IM) è un altro dei fondi immobiliari evidenziati qualche tempo fa.

Il fondo è gestito da IDeaA FIMIT SGR, uno dei principali player sul mercato italiano con €10 miliardi in gestione distribuiti su 36 fondi. Di questi, 5 sono dedicati al mercato retail e quotati in Borsa: oltre ad Alpha, sono infatti disponibili Fondo Beta, Fondo Delta, Atlantic 1 ed Atlantic 2 (ex Fondo Berenice), con Alpha e Delta gli unici a trattare ad un sostanziale sconto rispetto al NAV. 

Fondi immobiliari chiusi (II) – Valore Immobiliare Globale

Valore Immobiliare Globale – VIG (QFVIG:IM) è uno dei fondi menzionati nel post precedente. Si tratta di una small-cap (€35 milioni di capitalizzazione) molto illiquida e con un volume di transazioni giornaliere scarso se non assente.

Il fondo, amministrato da Castello SGR (che nel 2013 ha acquistato alcune attività da RREEF Fondimmobiliari SGR e quindi oggi si avvale della consulenza di Deutsche Wealth & Asset Management), ha una data di “scadenza” al 31 dicembre 2019, già prorogata di 5 anni rispetto alla scadenza originaria del 2014.

Fondi immobiliari chiusi: “special situation” a sconto del 50% sul NAV?

I fondi immobiliari (REIF, Real Estate Investment Funds) sono stati introdotti in Italia nel 1994 e sono il veicolo più accessibile per investire direttamente nel mercato immobiliare. Sono strutturati come organismi di investimento collettivo del risparmio (OICR) amministrati da una Società di Gestione del Risparmio (SGR): sia il fondo che la SGR sono supervisionati da Banca d’Italia. Essendo chiusi, il rimborso del capitale avviene solo alla loro scadenza, anche se sono comuni rimborsi parziali durante la vita del fondo.

Investimenti alternativi (IV): Inmobiliaria Colonial

Il titolo del post è forse fuorviante, in quanto non si tratta di un classico “investimento alternativo”, quanto piuttosto di un’altra opportunità nel settore distressed real estate in Europa, sul modello di Kennedy Wilson Europe Real Estate. In questo caso non si tratta di un fondo chiuso bensì di un REOC (Real Estate Operating Company, diversa da REIT, Real Estate Investment Trust) basato in Spagna, paese che ha (ri)cominciato recentemente ad attrarre l’attenzione degli investitori (non solo fondi di private equity), tra i quali Berkshire Hathaway, Soros, Gates ed altri come Simon Property.

Investimenti alternativi (III) – Leucadia National Corp.

Ci sono due modi per trovare un investimento di successo nel lungo periodo. Il primo è identificare un’azienda di qualità (elevati rendimenti del capitale, basso debito, buon management, etc…) con prospettive di lungo termine favorevoli: un po’ come puntare sul cavallo favorito in una gara ritenendolo superiore a tutti gli altri (il primo esempio che mi viene in mente è Coca-Cola ma ce ne sono molti altri). Il secondo è invece trovare le persone giuste con le quali co-investire: in questo caso, più che su un purosangue, si scommette sull’abilità del fantino di spremere il massimo dal proprio destriero.

Leucadia National Corp. (LUK:US) rientra a pieno merito in questa seconda categoria: non si tratta di un vero e proprio investimento alternativo, quanto piuttosto di un’azienda il cui valore intrinseco è generalmente poco correlato con l’andamento dell’economia.

Investimenti alternativi (II) - JZ Capital Partners

Continuando con l’idea di allargare il portafoglio ad investimenti che siano poco correlati con l’andamento dei mercati in generale, dopo Kennedy Wilson Europe (distressed real estate), un'altra ottima opportunità è JZ Capital Partners (JZCP:LN).

Investimenti alternativi (I) - Kennedy Wilson Europe Real Estate

Come già detto alla fine del post precedente, le migliori opportunità distressed sono al momento in Europa, soprattutto i non-performing loans (NPL) bancari. Le stime variano molto, ma si ritiene che le banche europee abbiano ancora circa €3,5 trilioni di attività non-core da dismettere, tra le quali €1 trilione di NPL. 

Cie. du Bois Sauvage

Continuando nella ricerca di holding interessanti, meglio se sconosciute, dopo Ackermans & Van Haaren mi sono imbattuto in un’altra società belga, Compagnie du Bois Sauvage  (COMB:BB) (ed una terza, Sofina, è anch’essa molto interessante). 

Tamburi Investment Partners - Warrant

Mi è stato fatto notare – giustamente - che nella mia stima del NAV di TIP non ho considerato l’impatto dei warrant in circolazione. Questa critica è assolutamente legittima, in quanto il valore dei mezzi propri (equity) di un’azienda dipende anche dall’esistenza o meno di altre forme di “rivendicazione” su di essi. In molte aziende queste comprendono: 

• Warrant, che sono quotati sui mercati finanziari
• Opzioni concesse a management e dipendenti, che non sono quotate/trattate
• Opzioni implicite nelle obbligazioni convertibili 
• Contingent value rights (CVR), anch’essi spesso quotati

Tamburi Investment Partners

Tamburi Investment Partners (TIP:IM) è una investment company italiana quotata a Milano. Come da presentazione sul sito, TIP è una “investment –merchant bank focalizzata su medie aziende italiane”, che svolge attività di: 1) investimento in equity di minoranza (società quotate e non quotate in grado di esprimere delle “eccellenze”); 2) advisory in operazioni di finanza straordinaria; 3) secondary private equity. TIP nasce nel 2000 con l’obiettivo di “investire in società in forte sviluppo, desiderose di capitalizzare sulle nuove tecnologie” e dal 2006 è quotata in borsa.

Ackermans & Van Haaren

Ackermans & van Haaren (ACKB:BB) è una holding company belga, descritta in Bloomberg come: “[…] an industrial holding company. The Company’s holdings are in the contracting-dredging environmental services, financial services, staffing services, and private equity investing”. La società opera infatti in 5 settori molto distinguibili (tra parentesi il contributo ai profitti netti):

• Ingegneria ed infrastrutture marine (30%) 
• Private banking (42%) 
• Real estate e leisure (2%)
• Energia e risorse naturali (10%) 
• Private equity / capitale per lo sviluppo (17%)

Holding & investment companies

Il termine holding company è spesso associato a strutture differenti: per gli scopi di questo post, una holding company (e per estensione investment company) sarà definita come una società che possiede partecipazioni in altre aziende, separate e distinte, quotate o non quotate, ed altri investimenti.

British Empire: un doppio livello di sconto

British Empire Securities & General Trust (BTEM:LN) è un investment trust quotato alla borsa di Londra ed incluso nell’indice FTSE 250.